宠物狗粮行业研究——今天你吃狗粮了吗?

　　最近A股连续上市了两个宠物狗产业链的公司--中宠股份和佩蒂股份，这个行业还是非常有看点的行业，未来中国该行业发展的潜力巨大，因此特意单独拿出来和大家分享一下。

　　【行业信息】

　　宠物行业在发达国家已有百余年的历史，目前已成为一个相对成熟的市场。以美国为例，全国有超过半数的家庭饲养宠物，形成了庞大的宠物数量和稳定的市场需求。自2004年至2014年间，美国饲养宠物的家庭比例始终保持在60%以上，在2014年，美国宠物食品与用品的市场规模已达507.43亿美元，并呈现出持续增长趋势。自2008年至2014年间，年均增长率约为5.58%。再如欧洲，2015年，其食品和用品的市场规模达到325亿美元。日本，至2015年末，市场规模约为4159.45亿日元。除发达国家外，印度、巴西和南非等新兴经济体的宠物市场也发展迅速，其中，2010年至2015年，印度、阿根廷、秘鲁、泰国等国家宠物市场的复合年均增长率均超过10%。

　　美国宠物食品行业的市场规模持续增长。自2006年至2014年间，年均增长率约为4.50%，至2014年末，美国宠物食品的市场规模约为321.53亿美元，其中犬、猫类宠物食品的市场规模约为306.93亿美元，占宠物食品总规模的95.46%。，欧盟地区的宠物市场规模仍保持持续增长态势。自2010年至2015年间，年均增长率约为2.89%。

　　中国宠物行业的发展时间较短，只有十几年的时间，但随着中国经济的快速增长，宠物行业发展迅速。据EuromonitorInternational调查显示：中国的宠物数量在2003年至2013年的10年间增长了近900%。2013年中国宠物数量已增至1.2亿只，宠物产业销售额突破了900亿元。相对应的，宠物食品行业更是处于快速发展的阶段。2010年至2014年间，我国宠物食品国内市场销售规模年均增长率超过30%，至2015年末，我国规模以上宠物食品企业年产值规模为289.35亿元，预计未来该产值规模仍将以较快速度增长。

　　【中宠股份】

　　烟台中宠食品股份有限公司，成立于2002年。中宠股份主要从事犬用及猫用宠物食品的研发、生产和销售，具体产品涵盖零食和主粮两大类，其中，主粮包括湿粮(罐头)和干粮两类产品。产品销往日本、美国、加拿大、英国、德国、法国、澳大利亚、俄罗斯、韩国等全球30多个国家和地区。

　　公司宠物零食和宠物罐头几乎是公司收入的全部来源：

　　公司共拥有含13项发明专利在内的69项国家专利。现有产品销售规模在各主要目标市场占比较低，均不足 1%。向美国、日本、欧洲市场销售金额占中国宠物食品出口总额的比重在12-15%之间。先后在日本、美国、欧洲、澳大利亚等国家陆续推出了"wanpy"、"Jerkytime"、"Dr.Hao"等自主品牌的宠物零食产品。

　　14-16年，公司营业收入为4.91亿元，6.48亿元，7.91亿元，增速为-3.04%，31.99%，22.02%。归母净利润为0.09亿元，0.56亿元，0.67亿元，增速为-43.51%，514.44%，20.81%。

　　14年销售收入下降，主要受美国在中国产鸡肉干中检测出抗生素事件影响，北美地区主要客户Globalinx减少了从中国采购宠物零食的比例。15年销售收入增加1.43亿，公司美国工厂建成投产，且摆脱了抗生素事件影响，对美国品谱、英国Armitages等客户的销售收入增加。

　　同期毛利率为19.04%，23.45%，26.89%，净利率为1.24%，8.12%，9.91%。

　　宠物零食毛利率从18.66%提升至26.32%， 宠物零食 外销比例占90%以上; 宠物罐头从20.78%提升至28.65%，宠物罐头外销内销金额各占一半。毛利率提升的原因包括人民币贬值+原材料成本下滑。

　　虽然公司毛利率提升较多，但净利率提升较慢，主要是管理费用增长较多(股权激励费用)，销售费用率比较稳定，占比保持6.5%左右，财务费用几乎没有。相比对手佩蒂股份，本公司的销售费用较高，主要因为公司是自主品牌，直营店为主，而佩蒂股份在国外无品牌。

　　16年货币资金5155万，增加了3786万，短期借款8832万，增加了3500万。账面不太充裕。

　　公司总体周转率均有所下降，但因为利润增长较快，16年ROE基本没变为23.42%(15年为24.66%)。公司的经营性现金流净额和净利润基本一致。

　　【佩蒂股份】

　　佩蒂动物营养科技股份有限公司，成立于2002年，是一家以生产、开发营养型、保健型宠物用品及休闲宠物食品为主的外向型企业。产品畅销美国、欧洲、日本、加拿大等众多国家和地区，在美国沃尔玛、宠物超市等都占有一席之地。经过多年的发展，现已成为中国最大的宠物用品生产出口企业之一，出口额位居中国宠物用品出口首位。

　　公司主要从事宠物食品的研发、生产和销售，主要产品为畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、鸟食及可食用小动物玩具、烘焙饼干等系列产品。

　　公司国外市场销售主要采用ODM模式。公司客户大部分为国际知名宠物产品品牌商，如SpectrumBrands、Petmatrix等，生产的产品直接销售给这些品牌商，再由品牌商通过零售超市、宠物产品专卖店等渠道出售给最终消费者。除品牌商外，公司与沃尔玛等大型零售超市亦建立了良好的合作关系，通过沃尔玛的供应商体系审核，直接对美国沃尔玛和加拿大沃尔玛供货;此外，公司还与宠物产品专卖店PetSmart建立了良好的合作关系。

　　公司已获得30项专利，其中发明专利9项;主持制定了《宠物食品-狗咬胶》国家标准。16年公司的研发费用率占比3.1%，在这样的行业算不错了。

　　相比中宠股份，公司的产品线更多，营收中出口占比更高，因此 出口额位居中国宠物用品出口首位。

　　14-16年营业收入为3.97亿元，4.97亿元，5.51亿元，同比增速为2.56%，25.15%，10.69%。同期净利润为0.25亿元，0.58亿元，0.8亿元，增速为8.31%，106.79%，38.05%。

　　销售规模持续扩大，而利润增速远超营收增长。同期毛利率为23.98%，27.37%，29.52%，净利率为6.98%，11.65%，14.62%。

　　利润率增长是因为毛利率较高的植物咬胶的占比由20%增长至37%，销售额迅速提升，成为业绩增长点。2015年-2016年人民币对美元贬值明显，公司产品的竞争力得以增强，营业收入受此影响而有所增加;公司与植物咬胶产品的主要客户Petmatrix之间的合作日渐深入，植物咬胶的产销量不断增加;公司子公司越南好嚼进入稳定运营期，2015年度产销量大幅增加，带动公司营业收入增长。从费用率方面看，也是在逐步改善，期间费用率分别为15.6%，13.14%，12.38%。费用改善主要是因为管理费用的小幅减少以及财务费用的改善(汇兑收益)。

　　16年公司货币资金1.87亿元，16年末货币资金增加1亿元，一方面是业绩增长现金流入净额较大;另一方面公司收回以前年度的理财产品投资。短期借债只有0.2亿元，账面资金很充裕。

　　16年经营现金流净额为0.77亿，基本和净利润一致。过去几年周转率维持，16年ROE在净利率的提升下同比增长3个百分点至20.6%，资产质量不错。

　　【小结】

　　宠物用品行业是一个传统的快消品产业，业绩增速稳定，前景不错。两个公司均以海外市场为主，未来这块业绩的增速会比较稳定(5-10%)，而国内市场是一个重要的看点，因为国内人均收入不断提升，按照海外发达国家走过的路，宠物产业一定会出现爆发。

　　当然对于这个传统行业来说，不能抱有很高的期待，也不可能给出很高的估值。这两个公司未来的理想业绩增速在15%左右，估值较低才可关注。中长期重要关注的方面是国内宠物狗市场的崛起(中产消费升级)，短期看考虑到"狗粮股"的特殊性，可能会被炒作。

　　两个公司的简单财务数据对比：

　　中宠营收虽然高，但利润率较低，因此净利润输给佩蒂。但中宠依靠较高的杠杆率(负债率更高)和周转率，取得了较高的ROE，但显然ROIC还是输给了更高净利率的佩蒂。

　　与佩蒂股份相比，中宠股份拥有自主品牌，相对发展国内市场更具潜力，未来潜在的业绩增速也更高，但中宠的资产质量稍差。中宠和佩蒂并非正面竞争，一个做狗粮狗饼干为主，一个做咬胶产品为主。

　　总之两个公司各有优劣，都值得关注。